题 目：企业集团内部资本市场与上市公司债务融资——财务公司视角

报告人：杨理强 博士研究生

主持人：张国清 教授

时 间：2019年3月19日（星期二），15:00-17:30

地 点：嘉庚二203室

论文摘要：内部资本市场（或集团财务公司）在缓解融资约束方面已经得到大多数学者的认可，但目前鲜有文献从实证角度研究其缓解企业融资约束的机理和运作方式。而我国独特的集团财务公司制度为分析企业集团内部资本市场影响企业债务融资的方式提供了一个切入点。一方面，集团财务公司作为为企业集团成员单位提供财务管理服务的非银行金融机构，具有典型内部资本市场特征（王化成等，2011）。另一方面，集团财务公司与成员上市公司关联交易的披露，使得本文能够划分集团财务公司对成员上市公司的影响方式。同时，王化成等（2011）指出，内部资本市场本身并不能直接对企业价值产生影响，起作用的应该是内部资本市场的运作方式和机理，例如关联交易、资金调拨、相互担保等。基于此，本文尝试通过分析集团财务公司对上市公司债务融资的影响来探讨其缓解上市公司融资约束的机理，并以关联信贷交易为切入点分析其运作方式。研究发现，（1）集团财务公司信贷交易提高成员上市公司借款的便捷性，表现为短期信用借款规模的扩大；（2）集团财务公司信贷交易降低了成员上市公司借款融资成本；（3）由于借款的便捷性和低成本，集团财务公司信贷交易使得成员上市公司的借款总额扩大，其中，主要是短期借款；（4）从现金流视角，集团财务公司信贷交易提高企业借款现金流入，并减少企业对发行债券的现金需求。进一步研究发现，（1）集团财务公司信贷与银行信贷之间的关系是互补作用，共同影响企业债务融资规模的扩大；（2）集团财务公司通过信贷交易缓解了企业的融资约束，表现为现金-现金流敏感性减弱、信贷紧缩环境下的融资促进、以及资本结构偏离下的融资调整。对于上述结论，本文进行了包括公司固定效应、分组变量、平行趋势、首次信贷增量、倾向得分配对分析等在内的检验，尽可能地消除存在的内生性问题。最后，本文对比现有研究的指标发现，集团财务公司对上市公司债务融资的影响主要来自于是否发生关联信贷交易，而不是发生其他关联交易或具备集团财务公司。